35.4　对业务的评估

对业务评估的一种传统方法是将市盈倍数（P/E multiplier）乘以现时盈余，这一传统方法对新企业评估不太适用。一个新企业常常具有这样的特点：由于在头几年内企业试图获取更多的市场并与客户建立关系，企业的利润往往为负。对这些企业的评估必须要依靠估计企业在未来不同情形下的利润和现金流。

在这种情况下，实物期权方法会很有用处。公司在未来的现金流一般会依赖于一些变量，像销售额增长、可变成本与销售额的百分比、固定成本等。对一些关键变量，我们应当利用像前两节所述的方法来估计它们的风险中性随机过程，然后可以用蒙特卡罗方法生成在各种不同情形下每年的净现金流。公司很可能在一些情形下盈利很好，而在另一些情形下却会倒闭而停止运作（在模拟过程中必须明确倒闭的规则，即在何种情形下公司会倒闭）。公司的价值等于每年净现金流的期望以无风险利率贴现的现值。业界事例35-1给了一个将此方法应用于对亚马逊公司（Amazon.com）定价的例子。

业界事例35-1　评估亚马逊公司

在利用实物期权对公司定价方面，最早的一篇文章是Schwartz和Moon（2000）所发表，他们考虑了亚马逊公司在1999年年底的价格。假设公司的销售利润R与其收入增长率μ服从以下随机过程

假定两个维纳过程dz₁和dz₂互不相关，并且根据历史数据，Schwartz和Moon对σ（t）、η（t）、κ与做了一些合理的假设。

假设卖出产品成本是销售额的75%，其他可变成本是销售额的19%，而固定成本是每季度7500万美元。最初销售额水平是3.56亿美元，最初税务结转亏损是5.59亿美元，税率是35%。变量R的风险市场价格可以通过历史数据按上一节中所述方法估计，变量μ的风险市场价格被假设成零。

分析的展望期被设定为25年，在展望期最后，公司的价值被假定为10倍于公司的税前盈利，最初的现金持有量为9.06亿。当现金余额为负值时，公司将会破产。

蒙特卡罗模拟法可以在风险中性世界里产生将来的不同情形。在不同情形下，需要将行使可转换债券以及行使雇员期权的可能性考虑在内。对于股权人而言，公司的价值等于将来的现金流以无风险利率进行贴现后的总和。

在这些假设下，Schwartz和Moon得出亚马逊公司股票在1999年年底的估价为12.42美元，当时其市场价格为76.125美元（虽然在2000年，该股票价格大幅下跌）。实物期权法的优点在于这一方法对关键的假设进行了识别。Schwartz和Moon发现估计的股价对增长率的波动率η（t）十分敏感，该波动率是期权价值的主要来源，η（t）上小小的增量会使得期权价值增大，从而会使得亚马逊公司股票的估价大大增大。