12.4　组合

组合（combination）是一种包括同一股票上看涨与看跌期权的交易策略。我们将要考虑的组合包括跨式组合、序列组合、带式组合以及异价跨式组合等。

12.4.1　跨式组合

一种比较流行的组合形式是跨式组合（straddle）。该组合是买入具有同样执行价格与期限的一个欧式看涨期权和一个看跌期权，盈利形式显示在图12-10中。这里执行价格为K。在期权到期时，如果股票价格接近于期权的执行价格，跨式组合会导致损失。但是股票在任何方向有一个足够大的变动时，跨式组合都会带来一个显著的盈利。表12-5计算了跨式组合的收益。

图12-10　跨式组合的盈利

表12-5　跨式组合的收益

当投资者认为股票价格将有大幅度变化却不能确认变化方向时，可以采用跨式组合。考虑如下情形：某投资者认为一个当前价格为69美元的股票在3个月后价格会有重大变化，该投资者可以同时买入3个月期限的看涨与看跌期权，期权的执行价格为70美元。假定看涨期权的成本为4美元，看跌期权的成本为3美元。如果股票价格保持在69美元不变，我们很容易得出这一交易策略给投资者带来的成本为6美元（起始投资为7美元，期权到期时，看涨期权价值为0，看跌期权价值为1美元）。如果股票价格变为70美元，则会产生7美元的损失（这是可能会发生的最差情况）。但是如果股票价格跳跃到90美元，投资可盈利13美元；如果股票价格降至55美元，投资者盈利8美元。如业界事例12-2所示，投资者在进行一个跨式组合交易之前应仔细考虑，自己所预测的价格跳跃是否已经体现在期权价格中。

业界事例12-2　如何由跨式组合交易中盈利

假设某公司成为了被兼并的对象，或者公司卷入了某个法律诉讼，而法律诉讼的结果即将公布。以上两种情形均会造成股票价格的大幅度变动，这时你应该交易跨式组合吗？

交易跨式组合在此时看来很合理。但是，如果你的观点与市场上其他投资者的观点一致，那么这些观点将会反映在期权价格上。这时该股票上期权的价格要远远高于类似的但没有预期跳跃的股票期权价格。因此，由图12-10所示的跨式组合交易的盈利会降低。此时，只有股票价格的波动很大时才会取得盈利。

为了使交易跨式组合成为有效的交易策略，你应该认为股票价格变动会很大，同时你的观点同其他大多数投资者的观点不同。市场价格包含了投资者的观点，为了从某种投资策略中盈利，你必须同市场其他大多数投资者的观点不同，而同时你的观点还必须是正确的。

图12-10的跨式组合有时被称为底部跨式组合（bottom straddle）或买入跨式组合（straddle purchase）。顶部跨式组合（top straddle）或卖出跨式组合（straddle write）的情形刚好与此相反：这种交易策略由卖出具有相同执行价格与期限的看涨期权和看跌期权来构成。该投资策略的风险很大。如果在到期日，股票价格接近于执行价格，投资者会有一定的利润。但是，股票价格大的变动所带来的损失是无限的。

12.4.2　序列债券与带式债券

序列组合（strip）是具有相同执行价格和相同期限的一个欧式看涨期权多头与两个欧式看跌期权多头的组合。一个带式组合（strap）是由具有相同执行价格和相同期限的两个看涨期权多头和一个看跌期权空头的组合。图12-11显示了序列组合与带式组合的盈利形式。序列组合中，投资者认为股票价格会有大的变动，同时投资者认为价格下降的可能性要大于价格上升的可能性。在带式中，投资者也是对股票价格大的变动进行下注，这时，投资者认为价格上升的可能性要大于价格下降的可能性。

图12-11　序列组合与带式组合的盈利

12.4.3　异价跨式组合

异价跨式组合（strangle）有时也被称为底部垂直组合（bottom vertical combination）。在这一交易策略中，投资者买入具有相同期限但具有不同执行价格的欧式看跌与看涨期权。图12-12显示了其盈利形式。这里执行价格K₂高于执行价格K₁。表12-6显示了异价跨式组合的收益。

图12-12　异价跨式组合的盈利

表12-6　异价跨式组合的盈利

异价跨式组合与跨式组合类似：投资者对于股票价格有很大变动的可能性下注，但不能确定是上涨还是下跌。比较图12-12及图12-10，我们看到在异价跨式组合中，股票的变动要比在跨式组合中变动更大时才会盈利。但是当股票价格变动介于中间价格时，异价跨式组合的损失会较小。

异价跨式组合所取得的盈利与执行价格之间的差异有关。差异越大，潜在的损失越小，但为了获取盈利，价格的变动也需要很大。

有时卖出一个异价跨式组合也被称为顶部垂直组合（top vertical combination）。如果投资者认为股票价格大的变动不太可能，则可以采用这一交易策略。类似于卖出跨式组合，这一交易策略的风险很大，投资者潜在的损失也是无限的。