24.3　回收率

当一家公司破产时，公司的债权人会对公司的资产进行追索。^[1]有时债权人会同意接受债务的部分偿还，公司会进行重组；而在其他的情形下，公司部分资产被债权结算人变卖，所得资金将最大限度地用于偿还债务。在债务追索过程中，有些债权具有优先权，必须优先偿还。

债券回收率一般是指在刚刚违约后的几天里，债券的市场价值与面值的百分比。表24-2给出了不同种类债券平均回收率的历史数据。从表中可以看出，优先支付带抵押债券的平均回收率最高，为51.6%，而初级次级债券的平均回收率最低，为24.7%。

表24-2　1982~2012年企业债券作为面值百分比的回收率

资料来源：穆迪。

回收率对违约概率的依赖性

从第8章里可以看到，2007年开始的金融危机给人们的一个教训是按揭贷款的平均回收率与按揭贷款违约率有着负的相关性。利率上涨时，由于止赎按揭的原因将会有更多的房屋被卖掉，从而使房价下跌，因此造成回收率下降。

公司债券的平均回收率也显示了与违约率的负相关性。^[2]当一年中违约的债券不多时，经济状态一般会很好，这时这些债券在违约时所得到的回收率可以高达60%。但当一年内有很多债券违约时，经济状况一般不好，违约债券的平均回收率可能会低至30%。负相关性所产生的影响是在高违约率的年头里使借出资金者雪上加霜，因为相伴随的往往是低回收率。

[1] 在美国债券持有人的索赔包括债券的本金和应计利息。

[2] 见E.I.Altman，B.Brady，A.Resti，and A.Sironi，“The Link between Default and Recovery Rates：Theory，Empirical Evidence，and Implications，”Journal of Business，78，6（2005）：2203-28。