案例6

鹏华前海万科REIT——REITs公募发行的探索

鹏华前海万科REIT封闭式混合型发起式证券投资基金（后简称鹏华前海万科REIT）是中国境内首单以公募基金为载体实现不动产资产收益权证券化的产品。

背景

2014年，为推进深圳前海地区REITs试点，在中国证监会、深圳市金融办、深圳市证监局的指导下，前海开发投资控股有限公司（后简称前海控股）与万科企业股份有限公司（后简称万科股份）及鹏华基金管理有限责任公司启动全国第一只公募不动产投资信托基金的发行工作，投资标的为前海区内万科企业公馆项目的租金收益权，称为鹏华前海万科REIT。

在此之前，2013年10月，深圳市万科前海公馆建设管理有限公司（后简称万科项目公司）代表万科股份履行与前海控股的BOT协议。作为前海管理局的全资子公司，前海控股负责前海合作区内土地一级开发、基础设施建设和重大项目投资等。根据《深圳市前海深港现代服务业合作区土地租赁合同书》及《深圳市前海深港现代服务业合作区土地租赁补充合同书》，前海控股获得前海合作区荔湾片区第十一开发单元的用地租赁使用权，面积约9.32万平方米，用于前海企业公馆项目的开发和建设。万科项目公司是万科股份为履行前述BOT协议成立的运作实体，于2013年9月成立，是万科股份的全资子公司。万科项目公司与前海企业公馆项目签订所有业务合同、协议书，执行相关经济事项，并获得前海企业公馆项目的收益权。此外，前海投控同意将前海企业公馆项目2021年9月8日至2023年7月24日的运营权及收益权确定性转让给万科项目公司。根据上述安排，万科项目公司合法享有2015年1月1日至2023年7月24日项目100%的收益权。

产品

2015年7月，鹏华前海万科REIT成功发行。该基金的规模为30亿元，其中前海金控作为基石投资者认购3亿元。基金在10年期内为封闭式基金，此后转为上市开放式基金（LOF）。在投资标的方面，基金除投资前海企业公馆项目公司股权（占募集资金总额的42%左右）外，还可以投资固定收益类、权益类资产。项目公司的股权对应的是BOT项目特许经营权的收益权。在利润分配方面，基金每年分配一次利润，将不低于90%的可分配利润分配给投资者。该产品投资收益的来源主要有两个方面：通过获得目标公司利润分配及股权回购款的方式，获得2015年1月1日至2023年7月24日目标公司调整后的营业收入；投资其他金融工具产生的收益。鹏华前海万科REIT的产品要素见表例6.1。鹏华前海万科REIT的交易结构如图例6.1所示。

表例6.1 鹏华前海万科REIT的产品要素

图例6.1 鹏华前海万科REIT的交易结构

前海企业公馆项目是商业用写字楼。前海企业公馆项目坐落于深圳市前海合作区荔湾片区第十一开发单元的用地，包含约33栋企业办公物业、1个大型公共建筑，6个小型公共建筑，总建筑面积约为65 200平方米，总投资约77 329万元。前海企业公馆项目分为特区馆区和企业公馆区。特区馆区包含一座约12 000平方米的特区馆，企业公馆区包含36栋建面积为200~1 600平方米的企业公馆、一座约3 300平方米的商务中心、约3 000平方米的商业配套以及约6 000平方米的半地下停车场。

截至2015年3月，前海企业公馆项目已签约或确认入住意向的面积比例已达100%。已签署租赁合同及租赁预定合同书的企业共49家，租赁面积为41 926.36平方米，三年期、五年期、约七年期的租约占比分别为11.3%、42%、46.7%。已签约企业包括汇丰银行、民生银行、中国联通、广发证券等大型企业和单位，资质优良，覆盖银行、保险、现代物流、信息科技、文化产业、专业服务等多个产业领域。

点评

鹏华前海万科REIT首次使用公募基金作为发行载体，是类REITs产品在流动性上实现的重大突破，为中国境内公募REITs模式的选择提供了可行思路。按照现行规则，公募证券投资基金只能投资于标准化证券产品，并且存在“双十限制”。鹏华前海万科REIT作为封闭式基金，将不超过50%的基金资产投向非上市公司的股权，在资产类别上获得了监管部门的批准，具有重要的试点意义。同时，在基金募集过程中引入前海金控作为基石投资者和投资顾问，体现PPP的创新模式，即前海管理局推出土地资源，万科控股作为项目建设与运营管理人，鹏华前海万科REIT作为公众持有平台，使公众投资者能够分享不动产资产的运营收益。

鹏华前海万科REIT为了在现有的法律框架下实现公募，不动产资产并不是鹏华前海万科REIT的主导基础资产，其投资于不动产资产的比例不超过基金资产的50%，其他则投资于固定收益类证券和股票，以至于产品的主要收益并不是来源于不动产资产。另外，鹏华前海万科REIT持有的不动产资产并不是商业物业的产权，而是一个有固定期限（10年）的BOT项目收益权。该资产的投资收益只是商业物业的租金收益，不包括物业增值部分。因此，鹏华前海万科REITs体现了REITs的金融属性，未完全体现REITs的不动产属性。BOT项目有固定期限，鹏华前海万科REITs本质上是一个债权性质的产品，而不是权益类产品。