5.2 资本市场对孵化载体的热情开始下降

孵化载体一方面为初创企业提供服务，另一方面，孵化载体本身也是一个企业。孵化机构同样面临融资难的问题，因为其需要持续的资金支持。2016—2017年，资本市场对孵化载体普遍看好，孵化载体获得大量融资。但随着孵化载体市场的洗牌，资本对这一领域的热情开始降温。

市场对孵化载体的热情近期有所降温

在融资受阻的状态下，孵化载体调整资金使用策略，裁减人员。2018年12月，36氪被爆裁员，其中氪空间裁员20%，涉及上百人。2019年4月，氪空间弃租了它准备布局海外的“首单物业”——中国香港华懋轩尼诗道1号，毁约行为使其要支付高达5亿港元的赔偿。

孵化载体一级市场融资减少

2015年是共享办公空间与初级联合办公空间集中诞生的一年，优客工场（2015年4月）、无界空间（2015年2月）、方糖小镇（2015年3月）、WE+酷窝（2015年5月）、裸心社（2015年11月）、Wedo联合创业社（2015年4月）、洪泰创新空间（2015年8月）等均在这一年诞生。

2016—2017年是孵化载体增长速度最快的两年，2017年是初级联合办公空间融资最多的一年。2017年，全球联合办公产业仅由24个知名品牌参与了38起融资并购事件，交易金额超过404亿元。2017年，优客工场获得了5笔融资，交易金额高达23亿元。2017年，优客工场与洪泰创新空间合并，创造了中国共享办公领域迄今为止最大的一起合并交易。优客工场和方糖小镇通过换股的方式达成战略合作协议。

2018年，孵化载体的发展速度开始放缓。根据公开信息统计，2015—2018年，各类众创空间、孵化器、初级联合办公空间分别融资27笔、36笔、31笔。

财政投入仍是全国孵化器最主要的投资来源，企业投资增长趋势明显。科技部火炬中心数据显示，2018年的企业投资金额较2017年增长了21.2%，社会组织投资由41.9亿元下降到34.6亿元，降幅达17.4%。

2018年以来，全球主要的区块链公司——以太坊孵化器一直在寻求高达2亿美元的融资，该项融资直到2019年4月依旧没有完成。2019年7月，韩国最大的电信公司SK集团向其投资1 000万美元。2019年1月下旬，公司对外宣布，裁员人数不超过员工总数的13%。

具备一定基础与规模的孵化载体寻求IPO上市与二级市场的融资机会

5年间，头部联合办公公司与孵化器经历多轮融资，初步形成了一定的市场规模与基础。由于未来发展仍需庞大的运营资金，一级市场融资减少以及一级市场投资方也在寻求资金退出，国内外头部孵化载体均在寻求IPO上市与二级市场的融资机会。

图5–3 孵化器获得的投资来源

数据来源：科技部火炬中心，IKMResearch，2019

孵化器行业中尚未出现寻求IPO机会的企业

获得上百亿美元估值的初级联合办公企业领头羊WeWork，2019年8月正式向美国证券交易委员会提交了IPO招股书，10月，WeWork正式撤回上市招股说明书，IPO计划进行得不顺利，存在不确定性。

优客工场、氪空间和SOHO 3Q都曾表示有上市计划。优客工场由原万科集团副总裁毛大庆在2015年4月创办，目前已经完成D轮的2亿美元融资，估值达110亿元。

在公开市场上，新三板挂牌的孵化器有9家，分别为：苏河汇、莘泽创业、创新工场、正润创服、创富港、宏福孵化、赢家伟业、科技众创、合肥高创。根据已公布的2018年全年业绩，绝大多数孵化器营收不足3 000万元，扣除非净利润则不足500万元。

A股市场中，创业黑马、张江高科、江北高新、南京高新等高新园区上市企业的市值不超过500亿元，市值水平较低。创业黑马作为A股市场上唯一一只创业培训类孵化载体股票，市值仅有25亿元左右。张江高科、江北高新等高新园区的市值在200亿元左右。

资本市场对孵化载体的融资接纳度降低

经过几年的发展，资本市场仍对孵化载体的盈利能力持怀疑态度。

对于投资人而言，目前市场上有非常多合适的投资标的。这些投资标的项目的盈利能力优秀，市场发展前景良好。另外在项目的硬性条件上，目前，联合办公以及孵化机构的估值已经处于较高的水平，资本介入成本高，后期退出难，投资回报率有限。

以中国联合办公巨头优客工场的融资历程来看，2015年创办至今，优客工场已经获得超过10轮的融资，估值接近40亿元（融资历程详见第4章）。在2019年9月，优客工场还获得了来自中信银行、招商银行及杭州银行的2.5亿元人民币贷款。而全球共享办公鼻祖WeWork更是在9年间获得了130亿美元的融资，估值一度接近600亿美元。随着WeWork中止IPO进程，公司估值由600亿美元跌至100亿~120亿美元，投资人的投资回报也大大缩水。由于有较高的投资成本与较大的投资风险，资本市场寻求新的投资标的与热点也在情理之中。

从孵化载体的自身实力来看，孵化载体的盈利模式仍有待观察，跟专业机构相比，孵化载体涉及的项目数量有限。孵化载体提供的服务对于初创企业而言价值有限，同时这种价值也受到初创企业购买能力的限制。孵化载体如果需为政府部门创造项目收益，则风险就更高，早期项目的失败率超过97%。

对孵化发展前景的怀疑与担忧情绪不断蔓延，这在行业巨头对待融资的态度上就可以得到答案。2018年底的时候，软银计划向WeWork投资160亿美元，但2019年初，软银的投资金额直接削减至不到20亿美元。

导致孵化载体融资热度减退的因素

“双创”口号的风口效应退减

自“双创”口号提出以来，中国创业市场已由狂热期逐渐转向理智期。相较2014年，2015年，中国早期投资市场的投资金额与案例激增。2015—2017年的早期市场投资案例数量相对平稳。从2018年起，投资案例数量下降趋势明显，单笔项目获得的融资金额上涨明显。

在“双创”口号风口效应退减的背景下，投资机构、投资人对早期项目也从“广撒网”的投资风格逐渐向集中资源、精准投资的风格转变。根据私募通数据，2018年，国内共有1 795起早期投资案例，同比下降10.8%；披露的投资金额约为142.45亿元，同比下降3.4%；披露的投资案例为1 513起，平均单笔投资金额为941.53万元，同比上涨12.9%。

受宏观环境的影响，创业热度逐渐下降

全球范围内出现自2015年以来的最大裁员潮。根据IKMResearch统计，仅2018年11月起的3个月内，全球裁员人数就超过30万，涉及汽车、互联网科技、生物医药、金融等一系列行业。5家中国轮胎企业破产、解散。制造业2018年第4季度的订单量大幅下滑。2018年8月2日，以生产轮胎、车身板材为主的永泰集团申请破产清算，正式宣告倒闭。永泰集团曾进入全球轮胎行业75强，并在2016年入选中国化工企业500强，排名第70位。

图5–4 2013—2018年，中国早期投资市场的投资总量

数据来源：私募通，IKMResearch，2019

受大批企业裁员、关店、倒闭的影响，消费者变得更加谨慎，主动离职的创业者减少。大学毕业生就业难，继续深造的人数增多，自主创业的人数下滑。根据国内第三方调查机构的调查，2018届本科毕业生“受雇工作”的比例为73.6%，已经连续5届下降；“自主创业”的人数比例低于2014年；“正在读研”（16.8%）及“准备考研”（3.3%）的人数比例较2014年分别增长3.2%和1.4%。

孵化载体融资资本退出时间长，资金使用成本过高

孵化载体创业项目入驻时间在1~36个月，科技部火炬中心统计数据显示，2018年，入驻周期在1~2年和2年以上的创业项目占比分别为36.5%和11.7%，接近一半的创业项目入驻时间大于1年，99%的创业项目难以存活3年以上，失败率非常高。3~6个月的短期帮助对初创企业的成长影响有限，企业将面临动辄90%以上的失败率和漫长的收益周期，仅有1%的企业能够成为独角兽企业。

即便成了独角兽企业，投资人要想获得投资收益，仍有漫长的路要走。标准普尔全球市场情报数据显示，在过去12个月内开始交易的141家IPO公司中，有68%报告了现金流。优步在过去的12个月中在运营上消耗了近26亿美元的现金，另外还有5.97亿美元的资本支出。按照这种速度，该公司将在大约2年内消耗57亿美元的现金和短期投资。

图5–5 初创企业每轮融资的成功率快速下降

数据来源：CBInsights，IKMResearch，2018

表5–2 2018年上市的独角兽企业的支出状况

数据来源：IBD，S&P全球市场情报，IKMResearch，2019

与互联网创业潮时获得成功的巨头相比，目前待上市的独角兽企业的盈利状况堪忧，仅有16%的企业在上市时具有盈利能力。

图5–6 IPO前实现盈利的企业数量快速下降

数据来源：IPO企业招股书，IKMResearch，2019

这些新企业的亏损并非暂时性的发展阵痛，而是大概率会长期存在的隐疾，其市场表现（市场份额）并不令人信服。以网约车独角兽企业Lyft为例，补贴并没有让用户锁定它。尽管独角兽企业的销售额在高速增长，但其所在市场竞争激烈，利润并没有持续增加的空间。

在资金退出时间漫长、孵化项目盈利前景不明朗等多重因素的影响下，向孵化载体投资的资金使用成本过高，投资机构与投资人变得更加谨慎。