案例3

保利租赁住房REIT——首单储架发行的租赁住房类产品

中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划（后简称保利租赁住房REIT）是中国境内首单央企租赁住房REITs产品，也是首单储架发行的REITs产品。

背景

2016年6月3日，国务院办公厅印发《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，明确提出支持符合条件的住房租赁企业发行债券、不动产证券化产品。稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点。2016年10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，明确提出支持房地产企业通过发展房地产投资信托基金向轻资产经营模式转型。2017年1月11日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于创新政府配置资源方式的指导意见》，明确提出创新经营性国有资产配置方式，建立健全国有资本形态转换机制，以提高国有资本流动性为目标，积极推动经营性国有资产证券化。

2017年7月18日，中国证监会、住建部等9个部门联合印发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，广州、深圳、南京等12个城市成为首批试点。该通知支持相关国有企业转型为住房租赁企业，以充分发挥国有企业在稳定租金和租期、盘活存量住房用于租赁、增加租赁住房有效供给等方面的引领和带动作用；支持发行公司信用类债券及资产支持证券，形成一批可复制、可推广的试点，向全国进行推广。

十九大报告提出，坚持“房子是用来住的、不是用来炒”的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。报告从供应体系、保障体系、租赁市场三个方面对住房制度进行了完整的表述，使“让全体人民住有所居”的目标有了更加明确的方向和实现路径。由于与直接售房相比，住房租赁存在着投资回报周期长、企业盈利压力大等问题，降低企业租赁住房的持有成本是发展住房租赁市场的重中之重。房地产企业想要走轻资产运营租赁住房之路，REITs是不可多得的重要途径之一。

产品

2017年10月23日，保利租赁住房REIT在上海证券交易所审议通过，开启了中国租赁住房资产证券化的大幕。保利租赁住房REIT由中国保利集团有限公司（简称保利集团）控股公司保利房地产（集团）股份有限公司（简称保利地产）作为原始权益人。

保利地产成立于1992年，是国务院国资委管理的大型中央企业保利集团控股的大型国有房地产上市公司，也是保利集团房地产业务的主要运作平台，具有国家一级房地产开发资质。保利地产于2002年开始实施全国化战略，连续实现跨越式发展。保利地产已经形成以房地产开发为主营业务，覆盖建筑设计、工程施工监理、物业管理、销售代理以及商业会展、酒店经营、养老地产、长租公寓、房地产基金等房地产上下游产业的综合开发企业，是国内经营业态最完善、开发体系最丰富的超大型房地产企业之一。

保利地产积极响应国家政策的号召，发挥央企带头作用，努力落实和响应中央关于“三去一降一补”等相关政策，努力促进住房回归居住属性，率先进入租赁住房运营领域，成立了专业运营公司保利公寓管理有限公司。根据市场需求与分布，保利公寓分为长租公寓与短租公寓，集中式公寓与分散式公寓，如武汉正堂山外山集中式长租公寓，改造后定位为面向大学生人才的租赁住房。目前，产品线有“保利N+公寓”和“保利小n公寓”，前者提供青年社区、服务公寓、城市公寓及度假公寓四种产品，后者将城村非标物业、企业园区闲置物业等改造为标准化公寓。目前，保利公寓在全国已有10余个在营项目，在北京、广州、武汉、南京等20多个城市储备并管理房源1万余间。公司的战略目标是，到2020年，公寓管理规模达30万间，成为以运营为核心的租住服务资产管理公司和国内领先的租赁住房投资运营商。

保利租赁住房REIT首期入池资产包括北京西山林语、西安金香槟、长沙麓谷林语、重庆林语溪、大连西山林语、广州天悦、沈阳溪湖林语、天津大都会等11处物业资产，共涉及10个城市。其中，物业资产所处的8个城市为人口净流入城市，3个城市为住建部会同国家发展改革委等九部门联合印发的《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》中所列示的试点城市，2个项目物业位于中国一线城市，9个项目物业位于中国二线城市，全部物业所处地区均为中国经济较发达的城市。11处公寓物业资产未来能够产生的现金流主要来自租金收入。

保利租赁住房REIT获批储架额度为50亿元，其中第一期产品的发行规模为17.17亿元。产品期限预期为3+3+3+3+3+3年（可提前结束）。保利租赁住房REIT产品要素见表例3.1。保利租赁住房REIT的交易结构如图例3.1。

表例3.1 保利租赁住房REIT产品要素

图例3.1 保利租赁住房REIT交易结构

该产品的设计特点如下：第一，保利租赁住房REIT是双特殊目的载体结构。专项计划的原始权益人为保利地产，保利地产同时是资产优先收购权人和资产服务机构。专项计划于设立日起取得私募基金份额，成为基金份额持有人，享有投资收益，履行实缴出资义务。资金全部实缴到位后，私募基金取得项目公司股权、债权并向项目公司增资或发放委托贷款。保证增信人为保利集团，私募基金管理人为北京中联国新投资基金管理公司。

第二，保利租赁住房REIT的创新之一是设置了储架发行机制。保利租赁住房REIT的发行总额度不超过50亿元，于无异议函出具之日起24个月内完成发行。管理人有权在不高于目标募集规模的前提下，自行决定专项计划项下各期产品的发行与否、存续期限和募集规模。保利租赁住房REIT的储架发行机制，在当前的资产证券化制度框架内创设出“可以长大”的REITs，间接实现了公募REITs的扩募功能，对中国境内REITs的发展产生了积极而深远的影响。在此之后，中国境内推出的租赁住房REITs，甚至商业等其他类型物业的REITs产品，纷纷采用了储架发行机制。

第三，底层资产的产权获取置于产品设立之后。由于REITs是一个资产过户型产品，原始权益人在发行产品之前，需投入大量时间和成本用于资产重组。资产重组涉及政府主管机关、工商、税务、房管等多部门的审批、办理流程，历时较长。与此同时，不同于成熟的商业物业资产，住房租赁市场是一个新兴市场，租赁住房的运营仍处于较为初级的阶段，多数物业仍在开发、装修或改造中，而租赁住房的消费者市场已存在许久，需求旺盛。也就是说，一旦租赁住房物业资产开业运营，短时间内就可以达到较高的出租率。房地产企业持有经营租赁住房面临的一大难题是，开发资金尚未回笼，却需要继续投入大量资金用于装修运营。考虑到租赁住房行业的这一普遍问题，为促进租赁住房行业健康、有序的发展和壮大，保利租赁住房REIT给予物业资产原持有人自产品设立起18个月的资产重组期，在产品设立时通过相关协议锁定REITs产品关于物业资产的产权与关于项目公司的股权，保障投资者权益。

点评

保利租赁住房REITs是对中央“房住不炒”理念的积极响应，也是对国务院办公厅《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》和住建部《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》的贯彻落实。该产品对于解决房地产企业租赁住房业务投资回报周期过长的“后顾之忧”，通过资本市场实现轻资产运营模式提供了现实样本，对下一阶段中国租赁住房市场的快速发展产生良好的示范效应。

用好创新性金融产品以助力住房租赁市场建设，符合国家宏观政策，有利于缓解当前中国住房体系下的供需矛盾。保利租赁住房REITs产品的成功落地，验证了“开发—运营—发行—退出”这一商业闭环模式在住房租赁市场的可行性，有利于解决开发租赁住房的房地产企业投资回报周期过长的隐忧，并为市场提供了租赁住房地产轻资产运营的样本，有效鼓舞了房地产企业加大租赁住房投资，推动住房回归最根本的、最迫切的居住属性。