“稳投资”的重点和对策

王一鸣^[1]

2018年，我国经济保持总体平稳、稳中有进的发展态势。与此同时，经济运行稳中有变、变中有忧，面临近年来少有的复杂局面。2019年，我国经济仍将面临多方面挑战，外部环境不确定性增多，经济运行面临下行压力。发挥投资对稳增长的关键作用，对于保持经济持续平稳增长，补齐重要领域短板，推动经济高质量发展都具有十分重要的意义。

一、当前投资下行偏离正常趋势

2018年，我国固定资产投资同比增长5.9%，创过去19年来最低，增速已连续10年下滑，扣除价格因素后，投资实际增长不足1%。特别是基础设施投资回落幅度较大，全年基础设施投资仅增长3.8%，增速比上年回落15.2个百分点。虽然2018年下半年，已采取降低存款准备金率、加快项目审批和地方专项债券发行等措施，推动四季度投资增速有所回升。但是，当前投资稳定增长的基础仍不牢固。2019年1月全国起重机指数较上月环比下降13.9%，比2018年一季度平均水平下降14%。起重机指数继2018年12月环比下降后，已连续两个月环比下降且降幅呈扩大趋势。由此可见，投资下行压力仍然较大。

2011—2018年，我国全社会固定资产投资增速由阶段性高点23.8%下降到5.9%，实际投资增速由19%下降到不足1%，投资增长已进入一个持续下行通道。2017年以来，投资的实际增速已明显低于经济增速（见图3.22），这反映了经济由高速增长阶段转向高质量发展阶段过程中投资增长的重要变化。

图3.22 2011—2018年GDP与固定资产投资增长对比（不变价）

从中长期趋势看，投资进入持续下行通道主要是储蓄率下行决定的。高储蓄率带来高投资率，储蓄率下降必然导致投资率下降，在这个过程中，投资增速下行有其必然性，而且投资增速降幅往往比经济增速下降幅度更大。我国总储蓄率已由2010年的51.5%下降到2017年的46.4%，平均每年下降0.73个百分点。我国高储蓄率很大部分来自政府和企业的储蓄。随着经济增速的持续回落，企业综合成本上升，盈利空间受到挤压，企业储蓄率趋于下降。政府支出压力增大，加之近几年通过减税降费刺激经济增长，导致政府储蓄率下降。与此同时，随着房地产价格攀升，居民收入大量投入住房领域，家庭负债率迅速上升，居民储蓄率大幅下降，这些都成为储蓄率下降的重要因素。

但也要看到，当前我国投资增速下降虽有其内在合理性，但增速下降过快，已偏离转型期正常趋势。对比日本、韩国经济转型期的状况，其共同特征是投资增速逐步下降并略低于GDP增速。日本1975—1985年实际投资增速比经济增速低1.3个百分点，韩国2000—2010年实际投资增速低于经济增速0.8个百分点，而2018年我国实际投资增速比GDP增速低近6个百分点，降幅远大于日本和韩国相似阶段的水平。这表明，我国投资增速下降已较大幅度偏离了正常下行趋势。

二、2019年投资仍面临下行压力

2019年，受内外各种复杂因素的影响，我国固定资产投资仍将面临下行压力。

（一）房地产开发投资增速可能出现明显回落

2018年房地产投资增速总体平稳，全年同比增长9.5%。从2016年开始的这一轮房地产投资反弹，离不开去库存、棚改货币化安置和较低房贷利率等短期因素支撑。但从2018年下半年开始，随着限购、限贷、限售、限价等措施的滞后效应开始显现，房地产市场形势发生明显变化，特别是房价上涨趋势的扭转，房地产企业现金流的趋紧、融资成本的大幅上升，导致购地能力和意愿普遍下降。房地产开发投资由土地购置费和建安支出两部分组成。2018年下半年开始出现大量土地流拍或底价低价成交的现象，全国土地购置费当月同比增速也从2018年6月的88%降至11月的39%。从土地流拍或底价低价成交增多，以及房地产施工面积增幅放缓看，2019年房地产投资增速可能会出现较大幅度下降。

（二）制造业投资增速将有所回调

2018年制造业投资增长9.5%，总体上延续了过去两年的回升态势（见图3.23）。这主要受益于上游行业利润回升，企业资产负债表改善，加之原材料市场需求回暖，带动原材料行业投资回升。与此同时，受“抢出口”和人民币贬值效应两方面的影响，全年按美元计价的外贸出口增长9.9%，对制造业投资有明显拉动作用。2019年，这两方面的因素都将减弱，规模以上工业企业利润2018年下半年呈现逐月回落态势，11月当月增速由正转负，下降1.8%，12月下降1.9%。随着企业利润下降，资产负债表可能出现逆向调整，企业扩大生产、新增产能的投资意愿将受到影响。与此同时，随着前一个时期“抢出口”效应减弱，2018年11月、12月按美元计价出口同比仅增长5.4%、-4.4%，环比增速分别下降10.2个百分点和9.8个百分点。2019年，受全球经济放缓和2018年高基数的影响，出口增速将明显回调。上述两方面因素的共同作用，将使2019年制造业投资进一步承压。

（三）基础设施投资增速难有大幅回升

2018年基础设施投资增速回落幅度较大，虽然四季度在政策推动下投资增速有所回升，但全年基础设施投资仅增长3.8%，增速回落15.2个百分点（见图3.23）。2019年，在政策支持和重点项目资金保障力度加大的情况下，基础设施投资将有明显回升，但仍将受到减税降费和控制地方政府债务的约束。减税降费将使中央和地方政府财政收入增长放缓，据测算，2019年全年减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元。控制地方政府债务，坚持堵“后门”、开“前门”，坚决遏制违法违规举债，地方政府资金来源将受到限制，对基础设施投资增长也将形成制约。2018年末，地方政府显性债务余额18.4万亿元，而隐形债务余额要大于显性债务余额，且近年来地方政府隐性债务扩张速度要明显快于显性债务扩张速度。如果算上隐性债务，绝大多数省份的债务融资空间已非常有限。2019年全年城投债到期偿还量1.4万亿元，比2018年增长13.5%。在庞大的债务规模和还本付息的压力下，投资扩张将受到明显约束。在减税降费和控制地方政府债务双重约束下，基础设施投资增速难有大幅回升。

图3.23 2011—2018年房地产、制造业、基础设施（不含电力）投资增速

（四）民间投资增长动力仍然不足

2018年，民间投资增速达到8.7%，但回调压力正在逐步显现。去杠杆的不对称效应，影子银行萎缩对民企融资造成较大冲击，信用债违约风险也加大企业融资难问题。民营企业相对集中在下游制造业，利润增长偏低，而原材料价格回升和用工成本上升进一步挤压民营企业利润，投资能力受到制约。加之国内市场需求不旺，中美经贸摩擦走势仍不明朗，环保标准提高和执法趋于严格，一些行业环保成本大增，民营企业市场预期不稳，投资动力仍显不足。

综上所述，2019年受房地产市场销售回落和政策调控影响，房地产开发投资增速可能将明显回落。企业赢利水平下降和投资能力减弱，制造业投资增速将有所回调。在减税降费和控制地方政府债务双重约束下，基础设施投资增速难有大幅回升。民营企业市场预期不稳，投资动力仍显不足。虽然在政策支持和重点项目资金保障力度加大的情况下，基础设施投资增速将有所回升，但难以对冲房地产开发投资和制造业投资下行，2019年全年投资仍将面临下行压力。

三、“稳投资”的重点和对策建议

“稳投资”在内涵上，不仅是要保持投资的稳定增长，避免投资增速的大幅回落，而且更重要的是，要持续优化投资结构，提高投资效率，为高质量发展创造条件。今后一个时期，我国经济仍有潜力实现中速增长，保持一定水平的投资增速，既符合规律，也是推动供给侧结构性改革、增加有效供给的必要条件。

当前，面对经济下行压力，要强化逆周期调节，积极落实“稳投资”政策，合理有效扩大投资，特别是合理扩大政府投资，加大基础设施补短板力度，围绕国家战略需要，加大新型基础设施、关键核心技术和公共服务领域投资，同时通过深化改革，重构民营企业信心，增强市场主体投资热情，深入挖掘投资增长空间，为经济平稳运行和高质量发展提供有力支撑。

（一）“稳投资”要进一步统一认识

我国仍是发展中国家，与发达国家相比，资本存量和人均资本存量仍有较大差距，特别是乡村基础设施、传统产业技术改造、关键核心技术、公共服务等短板领域仍然突出，投资需求潜力仍然巨大。不要一提扩大投资，就觉得是要“放水”。对此，要进一步统一认识，发挥好投资的关键作用。当然，“稳投资”也要创新方式，着力提高投资效率，避免低效投资，过度债务驱动，甚至产生挤出效应。

（二）继续加强基础设施补短板投资

推进落实基础设施领域补短板力度有关举措，继续加强铁路、公路、水运、机场、水利、能源、农村、生态环保等基础设施投资，缓解结构性供给不足。加大在建项目的资金保障，鼓励地方政府盘活存量财政资金，重点用于在建基础设施项目，防止出现“半拉子”工程。加快推动川藏铁路、沿江高速铁路、北煤南运通道体系、跨区输电通道、西南水电等重大项目的规划建设，加快推进天然气管网设施互联互通建设。

（三）加大新型基础设施投资

当前，新一轮科技革命和产业变革加速推进，信息网络技术加速向智能化方向发展，呈现网络互联的移动化、泛在化和信息处理的高速化、智能化，促进创新链、产业链的代际跃升。这些新技术推动的新动能的培育和发展，离不开新型基础设施的超前部署和投资，特别是5G、人工智能、工业互联网、物联网、云计算等基础设施的投资，这些领域投资空间和潜力巨大，需要加大投资力度。

（四）加强传统产业改造升级投资

我国已建立比较完整的产业体系，但“大而不强”问题突出，多数企业仍处于中低端水平，产能过剩与高端供给不足并存。要加快制定传统产业改造升级的指导意见，加大技术改造投入，组织实施新一轮技术改造升级工程，运营互联网、大数据、人工智能等新技术改造传统制造业，促进制造业全产业链、全价值链的信息交叉和智能协作，着力提高高端装备和核心零部件的精度、稳定性、可靠性和使用寿命，进而提高产品的质量和性能，增强制造业国际竞争力。

（五）加强关键核心技术领域投资

我国一些产业领域关键核心技术，特别是芯片、航空发动力、机器人核心部件、储能技术、高端医疗设备、生物制药等受制于人的局面尚未根本改变，具有自主知识产权的关键核心技术有效供给不足，已成为制约我国提升产业链水平的“瓶颈”。这些关键核心技术，往往投入大风险高，企业缺乏投资意愿和能力，需要通过国家和企业合力投入，取得重大突破，从而有效追赶国际先进水平。

（六）避免房地产投资回落幅度过大

完善房地产调控政策对稳定房地产市场、避免房地产投资回落幅度过大有重要意义。面对复杂的房地产市场形势，要尊重规律，因城施策，从短期的行政性调控为主转向更加重视通过市场手段实现调控目标。更加重视因城施策，赋予地方更多调控自主权和灵活性。在坚持既有调控政策取向的前提下，有序退出行政性限价措施。加快建立“人地挂钩”和“房地联动”机制，提高供求矛盾突出的超大、特大和热点城市的商品住房用地供应规模和占比。针对土地流拍增多、企业投资意愿不强等下行态势，以及市场信心脆弱和预期不稳定等问题，要保持房地产调控政策的稳定性，避免房地产投资过度回落。

（七）加强公共服务领域投资

把“稳投资”中与补齐基本公共服务短板、加快基本公共服务均等化结合起来，重点加强义务教育、贫困地区县域医疗卫生服务能力、妇幼健康体系、基本养老体系、社会福利体系、公共就业服务、公共体育设施、公共文化设施、残疾人公共服务体系等建设，加快推进环境保护、生态修复、防灾减灾等设施建设，提高公共服务供给能力和水平。

（八）充分挖掘重点地区投资增长潜力

从区域看，要重点支持京津冀、长三角、粤港澳大湾区、山东半岛等重点城市群加快推进城际铁路、市域（郊）铁路和综合交通枢纽规划建设，实现互联互通，加大水环境、大气污染治理的投入，推进雄安新区、海南自贸区的骨干路网建设。从省级看，对财政现金流、地方专项债额度、项目储备等方面有条件的省份，要加大支持力度，进一步释放投资潜力。

（九）重构市场主体投资信心

“稳投资”关键是激发市场主体的投资热情。要进一步加大改革力度，确立“竞争中性”原则，完善公平竞争的市场环境。进一步健全以公平为核心的产权制度，营造法治化制度环境，保护民营企业家人身安全和财产安全，增强民营企业信心。通过减税降费，降低增值税税率和养老保险费率等改善投资环境。加快出台政府性基金支持PPP（政府和社会资本合作）项目的相关政策。鼓励民间资本采取特许经营、基础设施资产证券化等多样化路径和混合所有制、联合投标体等具体方式参与PPP项目。

（十）创新政府投融资模式

创新政府投融资模式，提高财政资金使用效率，是“稳投资”的重要保障。在严格控制地方隐形担保和隐性债务的条件下，应考虑在划分中央和地方事权的基础上，平衡中央和地方的融资能力和财政支出责任，根据地方财政支出责任设置与其相一致的地方债务融资渠道和额度。允许地方专项债券在单个项目自求平衡的基础上，在交通运输等领域探索整体平衡的债务偿还模式。重新评估现有的各种财政性奖励和补贴资金的实际效果，将效果不明显的资金适当归并并转为财政性投资。减少对竞争性行业的财政性投资支出，将财政资金重点投向战略性和民生性行业。研究发行长期建设国债，保障投资周期长的基础设施项目融资需求。

[1] 王一鸣，中国经济50人论坛成员，国务院发展研究中心副主任。