10.5　结论

在估值一家成长型公司时，我们遭遇的问题与我们在估值年幼公司时的许多问题一样，只是程度稍低。对于预测未来，这类公司过往的经营数据，只提供了一些期限短、波动大、作用小的信息。这些公司价值的多半将来自下述三点：未来增长的预期有多高，这些增长能够持续多长时间，以及这种增长的质量——所有这些都是难于预测的。尤其是，随着这些成长型公司的壮大会开始下滑的那个增长率，是决定公司价值的关键要素。从股票价格评估风险参数会带来一些奇怪的数值，并且这些公司的风险内涵会随其增长率的变化而变化。

面临这些挑战的分析师，通常会采取省时但会出错的捷径。在这类公司长大后，他们没有随之调整公司的增长率，使这些公司享受高增长率的时间过长。他们对风险和再投资所做的假设，与他们评估的增长率不相符。最后，当他们把公司置于稳增长期，并为求取终值而做出假设时，他们还是习惯于骑兵的快速心态。在做相对估值时，他们坚持采用估值成熟公司的标准做法。他们采用行业里的其他公司作为可比公司，并使用收入倍数或远期利润倍数进行估值。他们就公司间的差异，要么不做调整，要么很主观地做，要么以最简单的方式做。

在现金流贴现模型框架内，要想做好成长型公司的估值，有三个关键。第一，要确保我们所做的有关增长和利润的假设，不仅要反映市场潜力和竞争环境，还要反映公司规模随时间变化而发生的变化。第二，企业的再投资要大到足以支撑其预期增长率。第三，修改公司的风险内涵，以匹配其增长特征。随着公司由高增长期转到稳增长期，其股权成本、负债成本和资本成本多半会下降。对于相对估值，在公司之间进行比较时，对其间的增长和风险差异的调控很关键。