配股四问

BZ公司2008年7月刚刚完成可转债发行，此前则是2007年9月完成吸收合并，现在准备申请配股，预计12月即年底前就申报材料。从时间上来说，因为2006年新老划断后出台的再融资政策（主要是《上市公司证券发行管理办法》）没有对再融资间隔时间提出硬性要求（原先要求间隔一年以上），所以在上次再融资完成后不足半年即申请又一次再融资的做法与现行规定并不冲突。

从基本条件来说，如财务指标（3年盈利）、分红要求（3年现金分红累计为3年平均可分配利润的30%）、合规要求（3年无处罚和一年无谴责等）、发展情况（两年内发行证券而不存在发行当年营业利润下降50%情况）等，都是符合要求的。这些都是大面上的问题，具体分析，初步判断这个项目有可能存在的问题主要有以下几个。

（1）目前的发行环境。全球经济和金融危机冲击，发行已经停止两个多月，30多个项目过会未发，300多个项目排队待审，经济形势严峻，项目滞压严重。ZB公司刚刚完成可转债融资（2008年7月完成，离现在不足半年），当时的募投项目也是高速公路，前次募投效益尚未显现（项目尚在建设当中，建设期4年，2006年12月～2010年11月。再前一次融资为配股，募投项目之一也是高速公路，建设期5年，2000～2004年，2005年投入运营，预期收费第1～5年为4亿元，实际2005～2007年上半年收入共6亿元，净利4000万元。这里存在当时预计净利及起算时间问题），考虑到现在的融资环境以及公司的融资频度，在这种情况下，需要解释融资的必要性、可行性，尤其需要说明公司运营高速公路的经验、能力、业绩，包括前次募投的效益情况或公司运营高速公路的能力等。

（2）项目的可行性。了解高速资产上市或再融资申报前应当履行的程序以及履行程序进行到何种阶段，比如签订特许权协议、收费标准批复。在项目可行方面，重点关注车流量预计，在收费年限和收费水平未定前，还应重点关注收费风险。在整个项目的风险提示方面可以考虑：建设、质量、气候、政策、车流、附近的高速及其他道路规划情况、并行道路分流、其他道路分流（如铁路等）、合同执行等各个方面的具体情况。所以，要考虑充分披露政策规定情况、目前项目获批（收费与期限）情况以及具体的风险因素。

（3）财务的稳健性。最近期末（9月）母公司资产负债率为77%，短期借款43亿元，长期借款91亿元，财务费用4.7亿元。（比较：2007年年底短期借款37亿元，长期借款69亿元，财务费用3.2亿元；即2008年前三季度新增借款共28亿元，短期6亿元，长期22亿元，新增财务费用1.5亿元。）

过去3年，公司（按新架构和新准则模拟）并表收入分别为65亿元、93亿元和120亿元，归属母公司所有者净利1.7亿元、2.3亿元和6.1亿元。从收益质量来看，经营现金净额分别为3.9亿元、2.5亿元和2.0亿元，而2008年前三季并表收入129亿元，净利5.4亿元，现金流则为-1.18亿元，与上年同期锐减（-175%）。

从9月的资产表上看，流动资产中，货币资金32亿元，应收账款12亿元，预付账款24亿元（另：其他应收款15亿元，存货64亿元）；非流动资产中，固定资产80亿元，在建工程36亿元，可售金融资产17亿元，无形资产14亿元。总资产306亿元中，流动资产149亿元，非流动资产157亿元。

再看负债项，负债合计249亿元，其中流动负债142亿元，非流动（长期）负债107亿元。流动负债里面，短期借款43亿元，预收款项36亿元，应付账款25亿元，其他应付款17亿元。非流动负债里面，长期借款91亿元（另有近10亿元的应付债券）。

可以看出，公司的财务杠杆存在一定风险——40多亿元的短期借款（一年到期），账上货币资金约30亿元（日常营运资金），经营现金流为较大负值。要说明财务稳健，至少需解释目前的负债结构和近期变化原因（从2007年至今）；说明未来资金周转的安排和风险控制，如还本付息计划、未来的资金需求和财务安排。

（4）政策影响与灾区概念。国家实行积极的宏观政策（财政、货币和产业政策等），公司募投符合经济与产业导向；募投项目所在区域属于国家评估确认的地震灾区，可以考虑证监会相关支持政策。

（2008年11月）