[1]EMBA：Excutive Master of Business Administration，高级管理人员工商管理硕士。FMBA：Financial Master of Business Administration，金融管理硕士。EDP：Executive Development Programs，高级经理人发展课程。EE：Excutive Education，高级管理教育。

[2]详见第五章第三节的介绍和分析。

[3]GDP, gross domestic product，国内生产总值是指按市场价格计算的一个国家（或地区）所有常住单位在一定时期内生产活动的最终结果，通常被认为是衡量一个国家经济活动状况的最全面指标，反映了一国的经济实力与市场规模。

[4]在下文中使用的GDP增速数据，均经过了通货膨胀调整。

[5]刘世锦（2018）认为，从2010年前后起，中国经济已经由高速增长阶段转为中速增长阶段（即高质量发展阶段）。导致增长阶段转换的宏观背景包括：一是在产业维度上，工业比重下降，服务业比重相应上升；二是以互联网、大数据、人工智能为特征的新信息技术革命加快推进；三是大都市圈加快成长；四是全球化进程面临冲击、挑战与新机会；五是绿色发展从理念到行动，有可能成为与传统工业化增长模式相竞争并获胜的另一种发展模式。

[6]本书选用15～64岁这一年龄段作为工作年龄人口。

[7]林毅夫等（1994）指出，中国领导人在建国之后选择以重工业优先增长为发展目标，主要出于三方面原因的考虑：一是从国际竞争的角度考虑，较高的重工业比重标志着国家经济发展水平和经济实力；二是国际政治经济环境的制约，尤其是朝鲜战争的爆发与西方资本主义国家对中国的孤立、封锁与制裁；三是工业化积累方式的约束。重工业具有自我服务、自我循环的产业特征。因此，发展重工业可以克服当时农民占人口绝对优势比重，而极度贫困使得他们无法为工业发展提供有效需求这一现实条件的约束。

[8]林毅夫等（1994）指出，要实现优先发展重工业的赶超型战略，就不可避免地要利用一系列政策手段来扭曲价格体系，以便为工业化创造政策环境，这些政策通常包括压低利率、汇率、资本投入品价格与农产品价格等。

[9]1958年1月，全国人大常委会通过《中华人民共和国户口登记条例》，第一次明确将城乡居民区分为“农业户口”和“非农业户口”两种不同户籍，奠定了我国现行户籍管理制度的基本格局。1964年8月，《公安部关于处理户口迁移的规定（草案）》出台，集中体现了该时期户口迁移的两个“严加限制”基本精神，即对从农村迁往城市、集镇的要严加限制，对从集镇迁往城市的要严加限制。

[10]1984年10月，《国务院关于农民进入集镇落户问题的通知》颁布，户籍严控制度开始松动。该通知规定，农民可以自理口粮进集镇落户，并同集镇居民一样享有同等权利，履行同等义务。1985年7月，《公安部关于城镇暂住人口管理的暂行规定》的出台标志着城市暂住人口管理制度走向健全，同年9月，作为人口管理现代化基础的居民身份证制度颁布实施。

[11]姚洋（2018）认为，中国改革开放以来之所以能够取得长期持续的高速经济增长，从政治经济学视角来看，主要有三个原因：一是有一个不代表特定社会阶层或利益集团的中性政府；二是经济分权赋予地方政府强大动力去发展经济；三是选贤任能的官员选拔机制。选贤任能的官员选拔机制给了草根阶层出身的年轻人实现阶层跃迁的重要机会。

[12]笔者提供了一个解释中国高储蓄的新视角。笔者认为，居民储蓄、企业储蓄与政府储蓄两两之间，由于制度性原因而不能相互转化，导致居民、企业与政府不得不各自保持较高的储蓄，这是中国国民储蓄率居高不下的重要原因。例如，由于中国居民持有中国上市公司的股权很低，同时国有企业税后利润向社保上缴的比例很低，造成居民不能充分享受企业部门的收益，这导致中国居民部门不得不持有更高的储蓄。

[13]黄益平等（2012）指出，生产要素成本的低估与政府对经济活动的干预，是促成中国经济成功起飞的重要因素。中国经济呈现出普遍而典型的金融抑制特征，包括利率管制、汇率干预、政府对贷款决策的影响、频繁调整的存款准备金率和资本管制等。金融抑制的一大结果就是中国的存、贷款基准利率持续偏低。

[14]这里必须指出的是，笔者并不是在否认或者低估自主创新在中国技术进步中扮演的重要角色。这里突出强调后发优势，只是为了便于前后比较与行文简洁。

[15]张燕生（2018）指出，用开放促改革和发展，同时用进一步改革和发展来扩大开放的互动模式，是中国在加入WTO之后取得显著的经济增长和社会发展效应的主要原因。

[16]北大等名校农村学生所占比例缘何越来越少[EB/OL].http：//edu.china.com.cn/henan/2013-10/16/content_30308642.htm，2013-10-16.

[17]两点一线网络教育.为什么重点大学农村学生比例不断降低？[EB/OL].https：//www.sohu.com/a/1147451_101042，2015-02-05.

[18]一般认为，全球收入分配失衡最严重的国家是南非，基尼系数达到0.64。

[19]北青财迷到家.5%的家庭占有全国一半存款，你们家属于哪一类家庭？[EB/OL].https：//www.sohu.com/a/160176153_510002，2017-07-27.

[20]谢宇团队同时指出，美国2001年的财产基尼系数高达0.83。

[21]谢宇.中国的财产不平等主要来自房产和金融[EB/OL].https：//www.thepaper.cn/newsDetail_forward_1353526_1，2015-07-17.

[22]伊斯特利（2016）利用非洲国家数据的对比分析说明，政府增加教育投资并不必然带来更快的经济增长。他发人深省地指出：“在寻租是唯一羸利活动的国家里，让人们获得技能并不会带来成功。”如果只有技能，而没有能够让技能得以发挥的环境，经济增长也就无从谈起。他还指出：“如果在未来进行投资的激励并不存在，那么发展教育就没有什么收效了。”

[23]刘海影（2014）富有洞见性地指出，只有有效投资才能有效扩张企业的生产能力，而无效投资只能加大过剩产能的堆积。过剩产能高的国家一定存在大量的僵尸企业，而它们生存的前提是消耗大量宝贵的信贷资源。因此，高过剩产能国家的信贷比例一定会以更高的速度攀升。

[24]让我们举例说明。最初，民营企业可以直接从商业银行处获得贷款，融资链条只有一环。随后，商业银行只愿意把钱贷给国有企业，而国有企业再将用不掉的富余资金，通过国企下属的财务公司贷给民营企业，融资链条变为两环。后来，国企财务公司只愿意购买信托产品，信托公司再把发行信托产品募集的资金贷给民营企业，融资链条变为三环。再后来，信托公司也不愿意直接把资金贷给民企，而是要求民企必须获得担保公司的担保，融资链条变为四环。一般而言，融资链条增加一个环节，民企的年化融资成本至少上升两个百分点。这就是为什么基准贷款利率为5%，民企实际借款成本却往往高达15%（郭强等，2019）。

[25]Perkins与Rawski（2008）指出，在维持了30年高速增长后，中国经济的人口红利即将结束，老龄化加剧将会带来储蓄率下降，这将使得中国经济进入增长速度下滑时期。

[26]有趣的是，我们可以把TPP看作美国在太平洋领域设置的封锁圈，把TTIP视为美国在大西洋领域设置的封锁圈，要应对这样的封锁圈，中国在世界地图上的自然选择是向西、向南走，而这恰好正是“一带一路”的倡议指向。

[27]“千人计划”是海外高层次人才引进计划的简称，这是指中国政府围绕国家发展战略目标，有针对性地引入海外高层次人才的人才发展计划。2008年12月23日，中共中央办公厅转发了《中央人才工作协调小组关于实施海外高层次人才引进计划的意见》，“千人计划”就此启动。截至2017年年底，“千人计划”入选人数累计已经超过8000人。

[28]例如，1984年召开的十二届三中全会通过了《中共中央关于经济体制改革的决定》，1993年召开的十四届三中全会通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，2003年召开的十六届三中全会通过了《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，2013年召开的十八届三中全会通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》。

[29]例如，卢锋（2016）指出，在2008年全球金融危机爆发后，中国政府出台的四万亿财政刺激计划与银行信贷罕见扩张的确成功地扭转了经济下滑趋势，但也支付了不菲的代价。这就是本来需要调整的某些失衡因素进一步加剧与复杂化。例如，原本进行的房地产调控政策逆转，房价重新飙升，客观上加剧了一些地区本来就存在的房地产泡沫。又如，一些制造业行业原本就比较突出的产能过剩问题，在四万亿刺激之后进一步加剧。

[30]田国强（2018）把中国经济当前面临的问题总结为三个结构性失衡：一是经济结构失衡，如需求、产业、市场结构失衡、虚实经济失衡、转型驱动发展滞后等；二是体制结构失衡，如重政府轻市场、重国富轻民富、重发展轻服务、发展逻辑错位等；三是治理结构失衡，如贫富差距过大、改革共识减弱、治理粗暴简单、社会矛盾增加、生态环境恶化、中央决策和地方执行落差大等。

[31]为什么二胎政策的效果远远达不到预期？[EB/OL].https：//new.qq.com/omn/20180203/20180203G0UGXB.html，2018-02-03.

[32]2019社保发展报告：当前个人养老账户为空账半数省份养老金将收不抵支[EB/OL].https：//www.guoqp.net/?c=articles＆a=show＆id=583，2019-02-28.

[33]从图3.3中可以看到，南亚国家与非洲国家在未来30年内将享受巨大的人口红利I。当然，这些国家也具备很大的移出人口的潜力。

[34]“超大城市”，是城区常住人口超过1000万的城市。“特大城市”是城区常住人口在500万至1000万之间的城市。中国这两种城市的数量为40～50个。

[35]阿特金森（2016）在这些财产税之外，甚至还建议征收年度财富税。

[36]中国居民除了缴纳直接税之外，也是增值税等间接税的最终承担者。而以增值税为代表的间接税也都具有累退性质。

[37]阿特金森（2016）的研究发现，从全球范围来看，那些收入分配越失衡的国家，富裕群体的边际税率也越低；从英国来看，收入分配失衡程度的变化与富裕群体边际税率的变化呈现出强烈的相关性。富裕群体边际税率越低（如在撒切尔夫人执政时期），收入分配失衡程度也就越高。

[38]党的十九届四中全会《决定》中指出，“毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展”，“促进非公有制经济健康发展和非公有制经济人士健康成长。营造各种所有制主体依法平等使用资源要素、公开公平公正参与竞争、同等受到法律保护的市场环境”。

[39]国有企业混改可以分为“混”与“改”两个层面。所谓“混”，强调国有资本层面的改革，是指通过国有资本与其他各类资本的混合来优化股权结构，让资本在积极流动中实现优势互补、保值增值。所谓“改”，强调国有企业层面的改革，是指通过股权结构的优化来促进企业治理结构的改善，增强企业核心竞争力。

[40]2017年8月16日，中国联通董事长王晓初在中期业绩发布会上公布混改方案，宣布将引入包括腾讯、百度、京东、阿里巴巴在内的14家战略投资伙伴，认购中国联通A股股份。混改完成后，联通集团对中国联通的持股比例从原来的62.7%降低到36.7%，失去了持股50%以上的绝对控股地位。战略投资者占股35.2%，员工持股2.6%，公众股东25.5%。这是截至2020年3月央行混改中力度最大的一次改革。

[41]P2P：peer to peer lending的缩写，即网络借贷平台。

[42]2013年前后，中国人民银行调查统计司曾经发布两篇研究报告，认为当时是中国加快资本账户开放的重要时间窗口与“战略机遇期”。

[43]脱实向虚：指脱离实体经济的投资、生产、流通，转向虚拟经济的投资。

[44]金融空转：指当前正常、超量发行的货币、信贷无法有效流入实体经济，而流入了金融系统，在金融体系内循环，实现资产价格的增长。

[45]从放松管制加快金融市场改革，到金融风险上升导致中国政府不得不重新加强管制，这就是具有中国特色的治乱循环，即俗话所言“一管就死，一放就乱”。无论是宏观问题、金融问题还是房地产问题，都反复地出现了这种治乱循环。林毅夫等（1994）认为，中国经济改革进程中出现的这种治乱循环，根源在于经济改革过程中一部分环节的改革先行造成了经济体制内部的制度不配套，而走出治乱循环的关键在于尽快把改革深入推进到宏观政策环境的层次。不能因为乱就因噎废食，否定改革的必要性。

[46]帕累托改进（Pareto Improvement），是指在没有使任何人福利受损的前提下，至少使一个人的福利得到改善。

[47]激进式改革的倡导者认为，只有激进式改革才能“一步跨越鸿沟”，而渐进式改革只能跌进沟底。

[48]在这一过程中，政府扮演好自身的角色至关重要。田国强（2018）指出，基础性制度的完善是中国经济平衡充分良性发展的关键所在，是降低制度成本的关键所在，是社会和谐良性发展的关键所在。其中，政府的恰当定位至关重要，只有有能、有为、有效、有爱的有限政府定位得到落实，才能真正处理好政府与市场、政府与社会的关系，导向好的市场经济与好的社会规范。

[49]刘世锦（2018）认为，要保障中国经济的高质量发展，需要改造社会共识与政绩观，实现要素市场的进一步开放、流动与优化配置，理顺和调整重大结构性问题，有效防范与化解金融风险，强化地方性要素黏性与高价值区域的形成，保护与发展企业家精神，重构高质量发展的地方竞争机制等。不难看出，这些建议与本章的分析具有较强的一致性。

[50]AD-AS模型：总需求—总供给模型。AD（aggregate demand curve）为总供给曲线，AS（aggregate supply curve）为总需求曲线。

[51]更准确的表述是让失业率等于自然失业率，让通货膨胀率等于自然失业率相对应的通胀水平。

[52]总供给曲线反映了一个经济体的产出与物价之间的正向变动关系，即一个经济体的物价水平越高，产出水平也越高。总供给曲线的推导是基于劳动力市场均衡得出的。

[53]供给自动创造需求，这在经济学上被称为“萨伊定律”。

[54]“动物精神”一词来源于凯恩斯，他认为投资行为不能用理论或理性选择去解释，因为经济前景根本难以捉摸。因此，他提出投资的冲动要靠“动物精神”，即靠自然本能的驱动。

[55]“李嘉图等价”思想的来源是，李嘉图在《政治经济学及赋税原理》第十七章表达了这样的思想：政府为筹措战时经费，采用征税和发行公债的方式影响是等价的。这个定理是以封闭经济和政府活动非生产性为前提与条件的，并不符合真实的现实情况。

[56]为节省篇幅，笔者省去了浮动汇率制下财政政策与货币政策效果的论证过程。在任何一本中级国际金融学的教材中，读者们都能找到该论证过程。

[57]凯恩斯绝对收入理论认为，消费取决于居民的绝对收入水平。杜森贝里相对收入理论认为，消费取决于人们在收入分配中的相对地位及历史上曾有过的最高收入水平。弗里德曼持久性收入理论认为，消费不取决于居民的当期收入，而取决于居民的长期平均收入水平。莫迪利亚尼生命周期理论认为，消费取决于居民的一生预期总收入、财产水平、社会保障水平等因素。

[58]OECD综合领先指标：包括美国、德国、法国和日本等30个发达国家成立的经济合作与发展组织（OECD），定期公布的经济、金融、教育和卫生等各项指标。

[59]新订单指数是采购经理人指数（PMI）中八个项目指标中的一个，另外还有生产、商品价格、存货、雇员、订单交货、新出口订单和进口七个指数。

[60]这意味着在2000年之后，中国制造业开始面临周期性产能过剩的困扰。

[61]劳动力市场求人倍率是指劳动力市场的需求与供给的比率。该比率大于1，表示劳动力市场整体上供不应求；该倍率小于1，表示劳动力市场整体上供过于求。

[62]“营改增”是营业税改增值税的简称，是指以前缴纳营业税的应税项目改为缴纳增值税。营改增的最大特点是减少重复征税，这有利于降低企业税负，促使社会形成更好的良性循环。营改增自2012年年初在上海交通运输业与部分现代服务业开始试点。自2016年5月1日起，中国全面推开营改增试点，将建筑业、房地产业、金融业、生活服务业全部纳入试点范围。至此，营业税退出历史舞台，增值税制度也变得更加规范。“营改增”是1994年分税制改革以来中国财税体制的又一次深刻变革。

[63]刘海影（2014）进一步指出，地方政府债务高企本身就是巨大的经济风险，除此之外，它还会带来负面的衍生后果。其中最重要的是，地方政府债务隐含的政府担保性质扰乱了金融市场对风险的定价，使得中国货币政策陷入两难：无论从紧还是从松，都不能满足经济体的需求，也不能阻止金融风险的累积。

[64]傅勇（2016）指出，要化解地方政府债务这一潜在金融风险，就必须大力推进市政债，把过去“土地财政+平台融资”的模式转变为“财产权+市政债”的模式。发行市政债将会强化市场对地方政府的监督，使得融资过程阳光化，而且有助于提高治理能力与培育民主政治。

[65]虽然大多数主流研究都在强调财权分权的重要性，但傅勇（2016）却认为，金融分权才是解释中国经济周期的更重要原因。这是因为，中央政府对地方政府投资冲动的控制主要依赖金融调控，而非财政制度。在1979年至1993年，地方政府获得了广泛干预金融资源分配的权力，导致出现了20世纪80年代后期的经济过热和通货膨胀。在1994年至2008年，中央逐渐收回了地方的金融资源分配权。2008年至2012年，全球金融危机的爆发使得中央政府放松了对地方政府融资的约束，出现了中国式的“金融大爆炸”，从2013年起，中央政府开始重新收紧金融资源配置权。

[66]余永定（2002）的推导指出，较低的通货膨胀率和较高的储蓄率必然导致较高的M2/GDP。此外，在不考虑其他因素的条件下，较高的M2/GDP并不一定意味着存在通货膨胀进一步恶化的可能性。

[67]韦森（2017）对中国的超高M2/GDP提出了一种解释。他认为如此之多的广义货币是在中国经济和投资扩张时期“内生”出来的。其逻辑是，巨量的固定资产投资引发了巨量的银行贷款，而贷款到了卖方（企业和个人）在商业银行的账户中就变成了广义货币。因此经济运行的现实逻辑是，控制不了投资，就控制不了贷款；在经济增长时期，也就控制不了广义货币的增长。换言之，按照他的逻辑，随着中国经济增速的放缓，M2/GDP自然会随之下降。刘海影（2014）的看法与韦森类似，他认为庞大的固定资产投资对信贷提出了巨大需求，基础货币之上的信贷派生巨大而顺畅。他进一步指出，地方政府投资在M2/GDP上升上扮演了重要角色。张弛与张曙光（2018）也认为，政府的增长偏好和政府间的投资竞争引起了旺盛的投资需求，由于资金主要来自银行贷款，政府的投资扩张就成为商业银行贷款创造的杠杆，放大了注入银行体系和经济流通的货币流量。换言之，超量货币创造源于银行无风险套利和地方倒逼的结合，而不断攀升的M2/GDP则是这一货币创造机制运行结果的外在表现。

[68]LPR利率（loan prime rate, LPR），是中国央行在2013年10月创设的，金融机构对其最优质客户提供的贷款利率。

[69]徐高（2019）指出，在2010-2011年，在商业银行贷款额度明显收缩的背景下，商业银行通过农信社“倒票”的方式规避了贷款额度控制，继续把信贷资金投放到实体经济中。之所以选择通过农信社倒票，是因为农信社的会计制度没有商业银行那么严格，因此通过这种腾挪，票据融资就绕开了中央银行贷款额度的管控。

[70]正回购是央行从公开市场回笼资金的操作，而逆回购是央行向公开市场注入资金的操作。回购到期后，操作逆转。

[71]余永定（2016）认为，中国的国际收支双顺差说明，中国不但是把钱借给外国的净资本输出国（经常账户顺差），而且还以高代价引入外国资金（非储备性质金融账户顺差），转手又以低代价把借来的外国资金借回给外国。这种穷国经常账户顺差、富国经常账户逆差的格局是一种发展中国家应该努力打破的坏平衡。

[72]李扬与张晓晶（2013）提出了区分好失衡与坏失衡的标准。好的经常账户失衡的标准有三：一是对外失衡状况及其增减动态恰好与本国经济发展阶段的周期性变化相一致；二是本国经济结构基础良好，企业充满活力，宏观经济具有明朗的发展前景；三是吸收外资的期限结构和区域结构良好。坏的经常账户失衡的标准也有三：一是国内经济结构失衡；二是国内金融结构不完善；三是资本频繁流动导致外部风险上升。不难看出，这种区分好坏经常账户失衡的标准，主要是从失衡国视角出发的。

[73]国内资本与外国资本在市场动荡时期双双外流这一现象，是值得国际资本流动领域的学者深入研究的重要问题。

[74]张斌等（2010）的估算表明，在2002-2009年，以美元计价的中国外汇储备名义收益率均值约在8%，但在经过汇率、价格双重调整之后，同期内中国外汇储备真实有效收益率的均值仅为3.4%上下。张斌与王勋（2012）进一步指出，美国金融市场风险溢价是决定中国外汇储备名义收益率的最重要因素，而美元汇率和大宗商品价格变化是决定中国外汇储备真实收益率的最重要的两个因素。

[75]在计算外汇储备适度规模时，根据IMF提出的矩阵方法，要考虑一国的短期外债余额、证券投资负债余额、广义货币余额、年出口额等因素，也要考虑该国实施的汇率制度是固定汇率制还是浮动汇率制。在其他条件不变时，固定汇率制要求的外汇储备适度规模要高于浮动汇率制。

[76]与名义有效汇率相比，实际有效汇率还反映了通货膨胀的变动。一国通货膨胀率相对于其他国家上升，会导致该国实际有效汇率升值。换言之，1994-2019年，人民币实际有效汇率升值幅度远高于名义有效汇率，说明这段时期内中国通货膨胀率显著高于其他国家平均水平。

[77]CFETS是中国外汇交易系统（China Foreign Exchange Trade System）的简称。2015年12月11日晚，中国外汇交易中心首次发布了CFETS人民币汇率制度。CFETS货币篮目前由24种外国货币组成。其中美元、欧元与日元权重最高，分别占到21.59%、17.40%与11.16%。

[78]一行三会，是指中国人民银行、中国银行监督管理委员会（银监会）、中国证券监督管理委员会（证监会）与中国保险监督管理委员会（保监会）。在2018年，随着银监会与保监会合并为银保监会。一行三会已经演变为一行两会。

[79]在2020年2月底，美元指数一度重新逼近100。不过，在美联储2020年3月初的降息后，美元指数已经回调至96上下，再度突破103.3的概率很低。

[80]界面新闻.中国石油对外依存度升至70%[EB/OL].https：//baijiahao.baidu.com/s?id=1622796874415341134＆wfr=spider＆for=pc，2019-01-016.

[81]例如，中国内地房地产开发商通过在香港发行美元计价公司债券进行融资。

[82]我们用一个城市的“985”“211”高校数量加上三甲医院数量来模拟该城市的优质公共资源丰裕程度。

[83]这与股市里市盈率更高的股票通常涨更快类似。

[84]对每个中国城市而言，M2增速、住房贷款增速、住房贷款利率这三个指标都是一样的。

[85]当然，大型开发商也不一定都是经营稳健的。未来5～10年，中国大型房地产开发商中也会出现优胜劣汰的现象。

[86]这种集中度的提升是以大量中小房地产开发商（也包括一些大型房地产开发商）的破产重组为代价的，因此也蕴含了不低的金融风险。

[87]简世勋（2016）认为，当前西方国家国内出现了三种裂缝：一是收入不平等加剧，二是应对老龄化社会的种种难题，三是借款人和债权人之间的信任程度显著下降。

[88]许小年（2018）指出，自20世纪90年代中后期至今，中国经济的发展模式实质上是凯恩斯主义模式，而长期实施凯恩斯主义政策的结果是，造成了以下三个彼此联系、紧密缠绕的风险：一是地方政府债务风险，二是商业银行坏账风险，三是房地产泡沫风险。如果不从根本上转变经济增长模式，这三个风险都难以化解。

[89]如果一种金融产品的收益率听起来很高，那么大致只有三种可能：第一，该产品的发行人的确很厉害，能够发掘出高收益的投资机会；第二，该产品的发行人的资质一般，他们无非是通过杠杆把正常收益率放大了而已；第三，该产品的发行人是骗子。通常而言，后两种可能性更高。