第14章

PRIMECAP系列基金

1984年夏发生的一件事，后来成为先锋领航集团历史上的一段佳话。当时我在加利福尼亚州，为先锋领航集团即将成立的成长基金寻找新基金管理人。我认为先锋领航集团需要一只成长基金，以改变过分依赖于温莎基金的局面。

20世纪80年代初，温莎基金在约翰·内夫的掌管下，资产规模达到了先锋领航集团权益类基金的一半；到1985年，温莎基金的资产规模超过40亿美元，而且还在快速增长。温莎基金成为美国规模最大的权益型基金。经验告诉我，风水轮流转，温莎基金的规模不可能永远增长下去。

经历了20世纪60年代沸腾的岁月和1972—1974年的股灾之后，很多基金经理输得一塌糊涂。我在第2章对此有详细的描述。我们在存活下来的基金经理当中寻找合适的人选。

我考察了四家投资基金公司，都不太满意。其间，我听说米切尔·J.米利亚斯正在筹建新投资公司。从1969年到1970年，他曾经管理我们公司的基金，当时我们有密切的交往。后来他加入洛杉矶的美洲基金集团（隶属于资本集团）。1984年年中我们再度见面，我感觉他就是我要找的人。

PRIMECAP基金

米切尔当时和霍华德·B.舒共同掌管着AMCAP基金，对在资本集团受到的不公正待遇，他们积怨已久。因此，他们和另一位同事西奥·A. 科洛科特伦斯建立了一家新公司。这让美洲基金集团震惊了，因为集团的基金经理从来没有主动提出过离职。

三位合伙人创办了PRIMECAP公司。1983年9月15日，他们在附近的帕萨迪纳开业。PRIMECAP吸引了一些养老金机构的关注。当我一年之后造访时，我和米切尔、霍华德提出了我的想法：

先锋领航集团熟悉共同基金的运作、营销、监管。我们不想参与组合管理。你们是专业的基金投资人，但你们不擅长基金的运营等业务。因此我提议双方合作，我们来做运营和分销，你们作为基金的投资顾问管理基金资产。我们承担基金所有的开支和费用，你们不用花一分钱。

他们对此表示很感兴趣，但需要点儿时间考虑。尽管米切尔希望达成合作，但霍华德担心这和他们的商业计划有冲突。最后我说服了他。米切尔告诉霍华德，我们曾经在威灵顿基金管理公司有过合作，互相有充分的信任。因此，我们在没有聘请律师、没有签署契约的情况下达成了合作意向。

1984年，PRIMECAP基金成立，基金的运作人员和董事会都由先锋领航集团旗下其他基金的相关人员组成。当时先锋领航集团旗下全部基金规模88亿美元。新基金以种子基金的形式设立，初始资金1万美元，全部由我出资。（法律不允许先锋领航集团拥有旗下任何一只基金。）1984年11月1日，我们在签完投顾协议之后，PRIMECAP正式开始管理基金。

PRIMECAP基金成立之初的业绩表现不错（见图14-1）。从1984年到1986年，其业绩超越标准普尔500指数16个百分点。然后，从1987年至1989年，基金业绩不振，跑输标准普尔500指数大约25个百分点，拖累了基金成立以来的累计表现。基金董事会成员坐不住了，他们敦促我更换管理人，而我仍按兵不动。

图14-1 PR I MECAP与标准普尔500指数累计回报率（1984—2018年）

数据来源：先锋领航集团，晨星公司。

在之后的27年里，PRIMECAP基金的业绩依然起起落落（在共同基金行业里，这是再正常不过的事情）。不过其间，有17年基金业绩超过标准普尔500指数，有10年跑输标准普尔500指数，特别是1996年和“新经济”泡沫破裂的2001年，2002年这三年。尽管如此，当市场转暖时，该基金业绩大幅跑赢标准普尔500指数，年化收益率为17.4%，而同期标准普尔500指数只有12.8%。

成本是关键

PRIMECAP基金的成功很大程度上取决于基金的低费率。2017年，基金的费率只有0.33%，而市场中大盘成长类基金的平均费率高达1.33%。该基金13.8%的全生命周期年回报率比同类基金（10.5%）高出3.3个百分点，当时先锋领航集团的成本优势占了这3.3个百分点的40%。（这一优势一半来自公司运营的规模效应，另一半来自我们在投资顾问费率上的议价能力。^[1]）低成本和长期复利再度发挥了威力。

随着基金业绩的提升，投资者的关注度渐渐提高。1992年，基金规模超过5亿美元。1994年，基金规模超过10亿美元，2001年，基金规模达到220亿美元。2004年，我们关闭了基金的申购^[2]，但是得益于市场的良好表现，到该基金运作的第四个10年，其规模已经增长到650亿美元。晨星公司给予基金“黄金级”的评级。

4P原则

先锋领航集团挑选到PRIMECAP作为管理人，靠的并非运气。因为这家公司符合先锋领航集团对管理人的选择标准。我在1985年基金年报中对此做了这样的阐述：

一年来，我们同PRIMECAP的合作是愉快的。我们选择管理人基于以下4P原则：

（1）人才（People）。这是找谁管理的问题。PRIMECAP有一批优秀的职业投资人，公司有85年的投资经验和行业口碑。

（2）哲学（Philosophy）。投资目标是什么？本基金的投资目标是追求业绩成长。（2009年到2017年，基金管理人做长线投资，其间年均换手率只有7%。）

（3）组合（Portfolio）。我们关注管理人如何实践投资哲学。PRIMECAP管理的年金组合中，包括蓝筹股、成长股、高分红股票，以及并购概念股和利率敏感的股票。

（4）业绩（Performance）。管理人的历史业绩并不是我们首先关注的。历史业绩当然重要，但是只有通过以上三项检验标准之后，我们才会关注其历史表现。毫无疑问，业绩必然有高有低，有好有坏。我们的目标是提供长期有竞争力的回报。

对于我来说，这四项标准是经得起时间检验的。

我担任基金董事会主席任期到2000年1月31日终止。尽管如此，在之后几年里，我依然关注着基金的运作。我在1999年的年度报告中这样写道：“在先锋领航集团新管理架构中，我依然会发挥积极的作用……我们将继续秉承持有人为先的宗旨。”

不管是作为基金的持有人还是作为基金行业的从业者和研究者，让我欣慰的是，PRIMECAP基金的业绩能够始终保持领先。在基金34年的历史中，有21年跑赢了标准普尔500指数，有13年跑输了标准普尔500指数。这说明即使最优秀的基金经理也不是常胜将军。PRIMECAP基金的历史业绩就是最好的注解。

资本机遇基金

1994年，在大牛市行情中，先锋领航集团董事会建议我创建一只新股票型基金。基金将采用更激进的投资策略，所以净值波动会比较大。我答应了。但事后看来，做出这个决策，更多是出于营销的考虑而不是投资价值。1995年，我们创建了先锋地平线基金系列，一共4只基金，包括资本机遇基金。^[3]

我为这只基金选择了来自加利福尼亚州的Husic资本管理公司作为投资顾问。这家公司当时已经掌管了先锋摩根成长基金的一部分。Husic的操作风格更加大胆，包括大量运用做空工具，最终其策略以失败告终。1997年，标准普尔500指数全年回报率为33%，而资本机遇基金当年总回报率为-8%。我们果断地终止了与Husic的协议。PRIMECAP接受了我们的提议，接任基金的投资顾问。^[4]

更换投资顾问让基金的业绩焕然一新。在Husic时代，资本机遇基金的年化收益率是5.4%，大幅低于标准普尔500指数的28.1%。在PRIMECAP掌管的20年里，该基金的年化收益率为14.1%，标准普尔500指数只有7.1%（见图14-2）。

图14-2 资本机遇基金与标准普尔500指数累计回报率（1995—2018年）

数据来源：先锋领航集团，晨星公司。

事实再次证明我们的4P标准行之有效。晨星公司又一次给了我们“黄金级”的评级。当PRIMECAP接管时，基金规模是6 300万美元，如今已经超过170亿美元。

现状

PRIMECAP基金最早的三位投资经理分别是霍华德（已离职）、米切尔（2013年年末退休）和西奥·科洛科特伦斯，后者至今仍是PRIMECAP公司的高管之一。此后又有几名专业投资经理——包括若埃尔·弗里德，阿尔·莫迪凯和莫·安萨里加入PRIMECAP团队。他们都参与管理先锋领航的基金，都是先锋领航的英雄。

除了PRIMECAP和资本机遇基金之外，PRIMECAP公司还担任了PRIMECAP核心基金的投资顾问。这只基金创立于2004年，再次证明了PRIMECAP公司的投资顾问能力。自成立以来，该基金年化收益率为10.6%，轻松超越了美国股市8.4%的收益率。该基金目前规模为110亿，已经于2009年年中关闭申购。

从1984年PRIMECAP基金创立到现在，先锋领航集团管理资产规模从90亿美元增长到5万亿美元。但PRIMECAP基金的规模并没有太大增长。基于双方的协议，我们很早就关闭了PRIMECAP和资本机遇基金的申购。和温莎基金一样，我们不愿意杀死下金蛋的鹅，我们希望控制基金规模，留给基金经理操作的空间。

从一开始，我们就牢记对投资者的信托责任。这种责任体现在PRIMECAP基金和之后的资本机遇基金上。

我们在1984年寻找的合作伙伴在今后的岁月里不断成长。PRIMECAP公司在基金行业里只能算是一个小团队，它给先锋领航的投资者创造了优异的回报，自己也收获了丰厚的投资顾问费报酬。同时，它也为先锋领航的主动管理型基金建立了口碑。

当然，先锋领航在变，时代也在变，共同基金行业、金融体系、国家、世界都在发生着日新月异的变化。尽管如此，只要我们坚持我们的投资策略和核心价值，先锋领航集团就能继续在共同基金行业中保持领先地位。

[1] PRIMECAP基金的费率从1990年的0.75%下降到2018年的0.33%。运营成本从0.24%降到0.14%，基金投资顾问费用从0.51%下降到0.19%。尽管基金的费率在下降，但绝对金额依然很高。比如，2017年，我们支付给PRIMECAP管理公司的三只基金的投资顾问费合计达到1.91亿美元。

[2] PRIMECAP基金最初于1995年3月对新投资者关闭，于1996年10月被重新开放，然后在1998年4月至2001年4月再次被关闭。

[3] 资本机遇基金是这一系列中幸存的3只基金之一。其他两只名叫国际股票基金和策略基金。第四只基金名叫国际配置基金，已经于2001年清盘。

[4] 我的继任者选择PRIMECAP公司的决定令我很高兴。